华兰疫苗2021年收入逆势增长、2020年销售费用率同比大幅提升，似乎都表明其业绩存在调节的痕迹。

　　华兰疫苗（301207.SZ）是一家专业从事人用疫苗研发、生产和销售的企业，公司已上市产品包括流感病毒裂解疫苗、四价流感病毒裂解疫苗等6种疫苗产品，目前的营业收入主要来源于公司2018年上市的四价流感病毒裂解疫苗。

　　2022年2月18日，华兰疫苗正式于创业板上市，实际募集22.76亿元，而此前公司预计募资25.27亿元。华兰疫苗IPO发行价56.88元/股，上市后股价最低为3月16日的50.55元/股；3月23日收于56.11元/股，已经破发。

　　2021年，国内新冠疫苗接种工作对其他种类疫苗销售产生较大的不利影响，其中流感疫苗所受影响尤为严重。在同行公司业绩大幅下滑的情况下，华兰疫苗前三季度销售收入增速却达到20%以上，全年收入依然大概率正向增长，与行业变化趋势相比差异巨大。此外，公司2020年销售费用率突然大幅上升，公司或许存在于2020年少确认销售收入、多确认销售费用以做低业绩，以满足分拆上市标准的可能。

　　业绩“逆势”增长

　　华兰疫苗2018-2020年的营收分别为8.03亿元、10.49亿元、24.26亿元，同比分别增长181.75%、30.68%、131.3%；净利润分别为2.70亿元、3.75亿元、9.25亿元，同比分别增长451.38%、38.92%、146.45%。

　　华兰疫苗绝大部分收入来自于流感疫苗的销售，2018-2020年销售收入分别为6.97亿元、10.43亿元、24.22亿元，抖客网，占营业总收入的87%、99.55%、99.87%；其中四价流感病毒裂解疫苗收入占比最高，报告期内销售收入分别为6亿元、9.71亿元、23.46亿元。

　　受流感病毒流行时间的影响，公司流感疫苗的销售主要集中在下半年。2021年1-9月，华兰疫苗实现营收13.93亿元，同比增长25.71%；净利润5.28亿元，同比增长28.27%。仅第三季度华兰疫苗就实现了13.82亿元的营收和5.57亿元的净利润，同比分别增长24.3%、27.16%。

　　据招股书，华兰疫苗预计2021年度营收为19.41亿元至26.69亿元，同比变动幅度为-20%至10%；预计净利润为7.4亿元至10.17亿元，同比变动幅度为-20%至10%。公司表示，受2021年四季度中国部分地区发生新冠疫情，以及各地开始新冠疫苗加强针和12岁以下儿童接种工作等影响，公司流感疫苗接种受到影响。

　　实际上，其他疫苗类上市公司二季度以来收入就已出现下降趋势。例如，百克生物2021年第二、三、四季度的营收同比分别下降16.42%、24.86%、28.33%，全年净利润同比下降41.77%，百克生物表示同样是受新冠疫苗接种工作的冲击。

　　同样经营四价流感疫苗的还有金迪克。2021年，金迪克营业总收入同比下降32.85%，净利润同比下降46.91%，扣非净利润同比下降59.09%，同样是受到新冠疫苗接种工作的影响较大，公司对期末预计无法实现销售的库存商品四价流感病毒裂解疫苗计提存货跌价准备5815万元；此外公司预计四价流感疫苗产品销售退货率有所提升，导致营收进一步降低。

　　与同行完全相反，华兰疫苗三季度的收入却在稳定增长，全年收入也有同比增长的可能。华兰疫苗似乎没有因为新冠疫苗接种受到太大的不利影响，真的合理吗？

　　销售费用激增之谜

　　2018年，华兰疫苗的四价流感病毒裂解疫苗上市以前，营收规模在1.5亿元至3亿元。

　　2018年，华兰疫苗的四价流感病毒裂解疫苗在国内独家上市，上市当年销售收入即大幅度增长，达到6亿元，占比达到74.73%。2019年，公司四价流感病毒裂解疫苗收入增至9.71亿元，占比增至92.71%；2020年四价流感病毒裂解疫苗收入实现爆涨，达到23.46亿元，营收占比达到96.73%。

　　随着新产品销售收入快速增长，华兰疫苗的销售费用也水涨船高，但纵向比较来看，华兰疫苗销售费用率的变化可能存在蹊跷。

　　2018-2020年，公司销售费用分别为3.37亿元、3.06亿元、8.65亿元，占营收的比例分别为42.02%、29.18%、35.66%。其中，推广服务费占比最高，各期金额分别为3.26亿元、2.82亿元、8.08亿元，占销售费用的96.67%、92.12%、93.34%。

　　据招股书，2018年，由于公司新产品四价流感病毒裂解疫苗上市，市场宣传和推广成本较高；公司当年ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗等三种市场竞争激烈的疫苗产品销售收入占比高，公司2018年销售费用金额较大。2019年，随着四价流感疫苗品牌影响力的提升，市场推广成本下降。然而2020年，华兰疫苗的销售费用率却突然上升，同比增加6.48个百分点。

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